来源：吴晓波频道CHANNELWU
这两天，科技圈都屏住呼吸等待一件大事。
美东时间11月19日，全球市值第一的英伟达公司即将发布三季度财报。这家宇宙级的“卖铲公司”，到底在这波AI淘金热中赚了多少钱？
在等待“英伟达时刻”的同时，约91%的华尔街分析师给予英伟达股票“买入”评级，汇丰银行将英伟达目标价上调至230美元，为华尔街最高预期。若股价真能达到这一水平，英伟达的市值将逼近8万亿美元。
这将超过一周前英伟达创下的5万亿美元市值的历史纪录。8万亿美元，几乎等于瑞士、西班牙、法国三个国家的股市市值总和。
黄仁勋在英伟达GTC的直播活动上发言
然而，市场也泼了一盆“凉水”：日本软银集团“突然”清仓英伟达，套现415亿美元，与此同时，越来越多专家和机构对AI产业因存在泡沫而发出警告。
AI狂热：泡沫已达满分
想象一下，你走进一家装修豪华、人声鼎沸的餐厅。服务生热情地告诉你，这里的“未来智能套餐”融合了最新科技、最前沿创意，吃了有想象不到的神奇功效。
可正当你激动地准备排队落座时，一位经验老到的食客凑过来悄悄告诉你：“别急，这家店的菜单都还没定下来，看上去人很多，但其实一直在亏损，连买食材的钱都是找地下钱庄借的。”
这幅看起来有些奇怪的画面，正是当下AI行业的一角。
近日，美国著名科技杂志《连线》联系了马里兰大学经济学教授戈德法布，他认为，当前AI已经达到了代表泡沫可能性最大的8分。
戈德法布是长期研究市场泡沫的专家。2019年，他写了一本书《泡沫与崩溃：技术创新的繁荣与萧条》，从不确定性、纯粹押注型公司、新手投资者、宏大叙事四个角度来衡量一项科技的泡沫有多大。当时，他探讨的是移动互联网创业的泡沫，而这一次的AI行业，在他看来同样符合这四个泡沫框架。
▶▷ 首先，不确定性，不知道AI如何赚钱。
2019年，OpenAI创始人奥特曼表示，他的计划是构建一个通用智能系统，然后直接问它如何赚钱，如今近7年过去了，大量AI服务商仍在亏损，2025年第一财季，OpenAI净亏损约115亿美元。
一般来说，随着时间的推移，不确定性会降低，人们会逐渐了解哪些方法有效，哪些无效。但根据OpenAI前董事会成员的说法，目前AI公司投入资金总量和模型性能增长并不成正比，行业都不知道技术会朝哪个方向发展。
戈德法布认为，如果市场仍然低估了将AI真正融入企业运作的难度，那么泡沫就更有可能出现。
▶▷ 第二，纯粹押注型公司。
也就是那种把公司存亡与某一项特定的、颠覆性的创新（如AI、机器人）100%捆绑在一起的公司。当市场兴奋情绪集中到少数几家公司时，就容易加速泡沫的膨胀。
当下，将未来完全押注在为AI公司制造芯片的英伟达、指望AI直接想办法赚钱的OpenAI，都是典型代表。据硅谷银行统计，今年迄今为止，58%的风险投资都流向了AI公司，出现了大量纯粹押注型公司。
与此同时，近两个月来，科技公司抱团的趋势愈发明显：
- 英伟达宣布将向OpenAI投资1000亿美元，建设AI数据中心并部署数百万颗英伟达GPU；
- 英伟达宣布对英特尔投资50亿美元，合作开发AI基础设施和计算中心产品；
- OpenAI将在五年内向甲骨文购买价值约3000亿美元的算力服务；
- 亚马逊云科技宣布为OpenAI提供基础设施支持，协议价值高达380亿美元；
- AMD与OpenAI宣布将以“算力供应+股权绑定”的模式深度合作……
在这个由科技巨头形成的闭环共振系统中，一旦其中一个环节出问题，整个体系都可能受到冲击。
科技公司之间复杂的循环投资
图源：X@GrantSlatton
▶▷ 第三，新手投资者。
戈德法布认为，在AI这个充满不确定性的领域，每个人其实都是新手投资者，其中，散户相较于专业机构更缺乏经验。
2024年，散户投资者向英伟达投入了近300亿美元，使其成为当之无愧的“最受散户欢迎”股票，同样，散户投资者还纷纷涌向微软、谷歌等大型科技股和AI初创公司，为科技公司市值的“膨胀”贡献了重要力量。
▶▷ 第四，宏大叙事。
“AI会取代一切工作”到“AI能治愈癌症、改善气候”，乃至“AI将无所不能”，每种说法都在强化一个信号：AI是不可逆的浪潮，谁先下注，谁就能赢得未来。
AI的故事，比以往任何科技叙事都更为庞大，而它的力量在于能让不确定性被定义为机会而非风险。所以，在戈德法布看来，“AI完全符合泡沫的特征”。
纳斯达克总部屏幕显示AI投资数据
藏在泡沫里的危险金融运作
除了戈德法布的四个泡沫判断标准外，“AI泡沫”另一种表现存在于金融运作中。《大西洋月刊》近日发表的一篇文章指出，科技公司为了筹钱投资AI，使用了与美国房地泡沫时期相似的玩法，存在类似“次贷危机”的风险。
21世纪初，美联储连续13次降息，让贷款买房的利率变得极低，银行向信用评分低、还款能力差的居民大规模发放贷款，房价也随之猛涨。银行不愿意承担贷款违约的风险，将这些贷款出售给投行，投行又将这些高风险房贷层层打包、分级成可以交易的证券，重新投入市场。
只不过这次，热钱和次贷的流入不是房子，而是实现AI前景的关键一环：数据中心。
摩根士丹利预测，到2028年，数据中心建设的总支出将高达2.9万亿美元，但是，像Alphabet、Meta这样的大型科技公司，也仅能用现金流支付大约一半的资本支出，剩余1.5万亿美元的资金缺口必须通过外部融资来填补。
然而，科技公司们不愿意正式举债，也就是不愿意直接向投资者贷款，因为债务会影响它们的资产负债表，并可能降低股东回报。
于是，私募股权公司登场了。
一些科技公司与私募股权巨头合作，由私募股权公司出资或筹集资金来建设数据中心，而科技公司则通过支付租金的方式逐步偿还这笔投资，接着，私募股权公司将多个科技公司的数据中心租赁合同合并为一种证券，再次投入市场，供投资者买卖，实现资金循环。
例如，DataBank在9月发行了价值11亿美元的、由超大规模数据中心资产支持的证券，这些证券筹得的款项，将重新用于支持数据中心的建设。
又如，Meta最近就选定了太平洋投资管理公司和蓝猫头鹰资本公司，为其在路易斯安那州的数据中心扩建项目筹集290亿美元的资金。
据摩根士丹利估算，私募股权公司为AI基础设施提供的资金规模将达到8000亿美元。
所以在很多经济学家看来，私募股权巨头将数据中心租赁合同打包成证券，就像当时投行将高风险房贷打包成证券。美国房地产泡沫破裂后，许多房产价值跌破贷款余额，贷款人选择违约，由高风险房贷打包而成的债券接连爆雷。
那么问题来了：科技公司的数据中心租赁合同会违约吗？
摩根士丹利的判断是，预计到2028年，生成式AI的年销售额可能只有1万亿美元，届时全球企业在数据中心上的支出可能已经达到2.9万亿美元，投入远超产出。如果五年后，科技公司认为AI无法带来巨额利润，可能会要求减租甚至不再续租数据中心。
而另一大风险是，数据中心“老化”速度极快，当前大量建成的数据中心内，许多芯片会在几年内过时。也因此，这些数据中心的维护成本极高，更新芯片、升级电源系统、加强冷却设备……每一步都像往一个永远填不满的坑里继续砸钱。
美国，建设中的人工智能数据中心
豪赌=生存？
一个行业到底有没有泡沫，经济学家和企业家们总有不同的看法。
“热钱汹涌，收益稀薄，暗藏金融风险”的AI投资狂潮，是经济学家们的担忧，但对于大型科技公司而言，投资AI更像是一场“必须参与的豪赌”。
亚马逊创始人贝佐斯有一句名言：“泡沫不可怕，错过周期才可怕。”就算绝大部分企业会在泡沫破灭中倒下，但只要率先打造出“超级智能机器”，就能获得几十年的垄断地位和超乎想象的回报。
没有企业敢在这场“赢者通吃”的游戏中下桌，就像亚马逊CEO安迪·贾西所说的那样：“深度布局AI不是选择题，而是生存必答题。”
而泡沫带来的最大驱动力，在于形成一股极短期内的“资源汇聚”，这个世界需要敢于冒险的人，哪怕成功一次，也足以改变世界。
你又如何看待这一轮所谓的“AI泡沫”？
参考资料：
- 《人工智能是终结所有泡沫的终极泡沫，它的崩盘路线将是这样的》，不懂经，2025.11
- 《Bubbles and Crashes The Boom and Bust of Technological Innovation》，Brent Goldfarb and David A. Kirsch，2019.2
- 《Here’s How the AI Crash Happens》，大西洋月刊，2025.10
- 《AI Data Centers Give Private Credit Its Mojo Back》，彭博社，2025.10
- 《Nvidia Is Worth $5 Trillion. Here’s What It Means for the Market》，彭博社，2025.11
- 《AI Is the Bubble to Burst Them All》，WIRED，2025.10
本篇作者 | 蒋紫涵 | 责任编辑 | 何梦飞
主编 | 何梦飞 | 图源 | VCG
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